蔣卓穎 上海報(bào)道

　　擁有“中國新能源首富”稱號(hào)的彭小峰所執(zhí)掌的賽維LDK集團(tuán)(以下簡稱賽維或賽維LDK)，正開始走進(jìn)一個(gè)從未有過的寒冷冬天。

　　12月1日，本報(bào)記者獨(dú)家獲悉，賽維LDK位于江西新余市馬洪鄉(xiāng)的大硅料廠開始停產(chǎn)大修。

　　賽維國際公關(guān)部總監(jiān)Terence Wong回應(yīng)稱：“大硅料廠的停產(chǎn)完全是因?yàn)橐瞿甓却笮蓿@是每年都要進(jìn)行的一次例行檢修，這一計(jì)劃早在年中就已經(jīng)決定。并且，本周的大修還有一個(gè)任務(wù)，就是同時(shí)接入剛建成的三號(hào)線。”

　　馬洪的大硅料廠的產(chǎn)能為15000噸，官方稱此次預(yù)計(jì)檢修需要持續(xù)半個(gè)月時(shí)間，十二月中期能夠復(fù)產(chǎn)。因?yàn)榇饲坝忻襟w傳言稱，位于江西南昌的太陽能薄膜電池生產(chǎn)廠百事德已經(jīng)停產(chǎn)半年，所以馬洪工廠的停產(chǎn)，或多或少讓賽維蒙上一層陰影。

　　知情人士向本報(bào)記者透露，嚴(yán)酷的資金鏈已經(jīng)成為賽維目前最大的噩夢，尤其是其三季報(bào)中短期銀行借款高于現(xiàn)金流十幾倍，這讓賽維就像一個(gè)受過重創(chuàng)的傷員急需輸血。

　　而在多晶硅業(yè)務(wù)上所下的賭注，也讓賽維不得不在行業(yè)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)上再次選擇調(diào)整戰(zhàn)略。

　　光伏行業(yè)已經(jīng)到了走下圣壇、接受考驗(yàn)的時(shí)刻。許多問題困擾著賽維LDK這個(gè)曾經(jīng)的貴族。

　　融資之憂

　　財(cái)政、信托、風(fēng)投、上市、優(yōu)先股、公司債……賽維幾乎用過所有的融資手段

　　賽維的現(xiàn)金流上一直埋伏著一顆“定時(shí)炸彈”，這正是公司面臨的危機(jī)之一。

　　賽維公告顯示，2011年1月，賽維旗下全資子公司賽維LDK硅料及化學(xué)品科技有限公司與國開行旗下的國開金融有限責(zé)任公司、建銀國際旗下的投資基金以及另一國內(nèi)銀行下屬投資基金共同簽署的為期2年的投資協(xié)議。協(xié)議的內(nèi)容是三家投資方向賽維LDK硅化學(xué)科技有限公司投入2.4億美元，換取該公司的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。如果賽維LDK硅化學(xué)上市，這些可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股轉(zhuǎn)換后，將占硅化學(xué)公司18.46%的股權(quán)。

　　這筆投資的條件是：投資方可在2年內(nèi)任何時(shí)間撤回本金加利息，如果2011年度這一投資的內(nèi)部收益率達(dá)不到23%，賽維LDK必須用現(xiàn)金來補(bǔ)償投資方。

　　一旦協(xié)議到期，如果三家投資方選擇撤出，則賽維需要支付2.95億美元補(bǔ)償款。如果投資方選擇不撤出，那賽維需要向投資方補(bǔ)償5520萬美元。

　　一位長期跟蹤賽維的業(yè)內(nèi)資深分析師向記者分析：“這個(gè)協(xié)議在簽訂當(dāng)初就因?yàn)槠錁O不平等的條款而在引起業(yè)內(nèi)震驚。按照這個(gè)協(xié)議，三家投資方可以在協(xié)約到期前任意時(shí)間贖回所做投資，獲得相當(dāng)于23%的利息。而一旦賽維硅化學(xué)上市，其投資收益將遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出23%。”可以說，在這個(gè)協(xié)議中，賽維承擔(dān)了100%的風(fēng)險(xiǎn)，而三家“國字號(hào)”投資方幾乎零風(fēng)險(xiǎn)。

　　賽維2011年三季報(bào)顯示，第三季度歸屬上市公司股東的凈虧損為1.145美元，毛利率為-3.6%，離與三家國字號(hào)投資者簽訂協(xié)議的收益率23%的標(biāo)準(zhǔn)相差甚遠(yuǎn)。而更為危險(xiǎn)的是，截至9月30日，賽維現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物合計(jì)2.626億美元，而短期負(fù)債達(dá)到23.54億美元，相當(dāng)于其現(xiàn)金的10倍。這正是外界猜測賽維可能面臨破產(chǎn)重組風(fēng)險(xiǎn)的依據(jù)。

　　對于上述外界傳言的“對賭協(xié)議”，Terence Wong表示：“該優(yōu)先股投資的基本條款是在市場上已經(jīng)上市和準(zhǔn)備上市的公司中非常常見的上市前私募股權(quán)投資式條款，不存在所謂對賭。”

　　之所以業(yè)界一致稱之為對賭協(xié)議，是與賽維歷史上“賭性”頗高不無關(guān)系的。2006年，成立僅1年時(shí)間的賽維為了引進(jìn)風(fēng)投，就和法國NBP亞洲投資等基金簽訂對賭協(xié)議，協(xié)議內(nèi)容是如果2006年賽維利潤低于3000萬美元，則賽維向投資方賠償股份。

　　那一年賽維對賭成功，風(fēng)光無限。也正是因?yàn)?006年由法國NBP亞洲投資牽頭的三筆巨額投資，讓賽維獲得8550萬美元的初始資金，開始了其大舉擴(kuò)張的步伐，并逐漸成為全球最大硅片制造商。

　　上述分析師告訴記者，賽維之所以在2010年第二次“對賭”，是與其2009年開始持續(xù)陷入資金鏈緊張狀態(tài)密不可分的，“賽維正是通過大力宣傳其與國資的合作，來提振投資者對賽維的信心。”

　　賽維長期以來都是“國字號(hào)”偏好者，這是一個(gè)不爭的事實(shí)。據(jù)知情人士向本報(bào)記者介紹，2005年，正是因?yàn)榻魇⌒掠嗍惺虚L汪德和用財(cái)政做擔(dān)保向江西省國際信托投資公司發(fā)放信托產(chǎn)品融資1億多元，并利用財(cái)政出資1億元，賽維才選擇落戶江西新余。

　　2010年9月賽維獲得國開行600億元人民幣授信時(shí)，賽維也進(jìn)行了大舉宣傳。但如今這600億元授信是否兌現(xiàn)逐漸被人遺忘。記者日前向賽維一位高管求證此事時(shí)，該高管三緘其口，表示并不知情。

　　今年年初與三家國字號(hào)投資方簽訂籌資協(xié)議時(shí)，賽維也一再宣傳其是第一家獲此殊榮的民營光伏企業(yè)。

　　但出色的籌資能力不意味著同樣出色的經(jīng)營現(xiàn)狀，為擺脫資金鏈的持續(xù)緊張，賽維已經(jīng)開始積極采取行動(dòng)。11月30日，賽維宣布發(fā)行30億元中期票據(jù)，第一期募集資金擬主要用于償還銀行貸款，以進(jìn)一步降低綜合融資成本。

　　對于目前的賽維來說，30億可能不足以彌補(bǔ)其資金空洞，它必然還要另想辦法。Terence Wong透露：“企業(yè)再融資的一般途徑是銀行借貸，發(fā)行債券，增發(fā)股份等。作為一家大型上市公司，賽維一直以來有多種融資渠道。在時(shí)機(jī)成熟的時(shí)候，公司會(huì)有公告。”

　　多晶硅籌碼

　　賽維多晶硅的自用率為2/3，其余需對外出售，價(jià)格波動(dòng)影響該業(yè)務(wù)上市

　　在與三家國字號(hào)投資機(jī)構(gòu)的“對賭”協(xié)議中，賽維將其多晶硅業(yè)務(wù)作為最大的籌碼，但這個(gè)籌碼本身或許也將成為一個(gè)泡沫。

　　賽維的多晶硅業(yè)務(wù)放在賽維LDK硅料及化學(xué)品科技有限公司中，該公司是賽維的全資子公司，在其上市公司資產(chǎn)范圍內(nèi)。2007年，硅料價(jià)格從2005年的40美元/公斤飆升至300美元/公斤。但隨后價(jià)格大跌，業(yè)內(nèi)光伏大佬尚德、天合光能都未選擇低價(jià)時(shí)進(jìn)場，只有賽維宣布堅(jiān)持向上游發(fā)展。

　　2008年9月，賽維在紐交所增發(fā)480萬股，獲得2億美元，同時(shí)宣布將其中的90%用于多晶硅工廠建設(shè)。賽維的設(shè)想是，利用多晶硅項(xiàng)目分拆上市的契機(jī)上市圈錢，然后繼續(xù)進(jìn)行新一輪的擴(kuò)張。

　　本報(bào)記者獲悉，賽維多晶硅業(yè)務(wù)IPO由中銀國際、建銀國際、花旗集團(tuán)和瑞銀集團(tuán)負(fù)責(zé)安排交易。

　　賽維多晶硅業(yè)務(wù)要上市面臨的第一個(gè)問題是盈利能力。目前，雖然國內(nèi)多晶硅市場產(chǎn)能擴(kuò)張迅速，價(jià)格成本也一再被刷新，呈現(xiàn)出一派繁榮發(fā)展的景象。但是，和進(jìn)口多晶硅相比，國內(nèi)多晶硅在產(chǎn)品質(zhì)量上仍然不具有優(yōu)勢。再加上近期國外多晶硅對中國傾銷，價(jià)格幾乎壓至國內(nèi)成本，讓幾乎所有多晶硅企業(yè)盈利能力下滑。

　　如今多晶硅的行業(yè)平均價(jià)格在35美元左右，根據(jù)賽維對外界公布的數(shù)據(jù)，賽維多晶硅成本為30美元/公斤。一位實(shí)地看過賽維生產(chǎn)線的業(yè)內(nèi)人士表示，他認(rèn)為這一公開數(shù)據(jù)并不可行信。“賽維在多晶硅成本控制方面做的并不好，和業(yè)內(nèi)老大保利協(xié)鑫相比相去甚遠(yuǎn)，甚至比不上大全。30美元的價(jià)格應(yīng)該是達(dá)不到的。”

　　上述業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，賽維的成本價(jià)應(yīng)該是和行業(yè)價(jià)格持平，即使有利潤也相當(dāng)?shù)汀Ｔ谶@樣的情況下，如果賽維的多晶硅產(chǎn)品全部自用，則風(fēng)險(xiǎn)較小。但是據(jù)他了解，賽維多晶硅的自用率為2/3左右，還有很大一部分對外出售。

　　“賽維簽的一般都是長期訂單，如果未來多晶硅的價(jià)格繼續(xù)下跌，賽維多晶硅項(xiàng)目收益率就將為負(fù)，這無疑增加了賽維的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。”上述業(yè)內(nèi)人士表示。

　　賽維在多晶硅領(lǐng)域盈利能力如此堪憂，將幾乎沒有機(jī)會(huì)贏得資本市場青睞，上市前景渺茫。路透社曾經(jīng)援引一位參與交易的銀行人士稱，2011年早些，有傳賽維欲分拆多晶硅業(yè)務(wù)籌資10億美元，但賽維股價(jià)自年初迄今已跌去70%，最終分拆或只能籌資2億至3億美元。

　　這顯然不是賽維預(yù)期的價(jià)格，也不能維持賽維的發(fā)展節(jié)奏。因此，賽維似乎一直在努力淡化投資者對其多晶硅業(yè)務(wù)上市的概念，希望可以低調(diào)處理，等待市場回暖。

　　“這就是一種賽維模式，業(yè)內(nèi)都認(rèn)為是接近堂·吉訶德般的瘋狂。”一位業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)的負(fù)責(zé)人這樣向記者描述賽維，他將其稱之為“對風(fēng)險(xiǎn)的偏好過大，且長期處在依賴信貸支持的擴(kuò)張模式中”。

　　內(nèi)蒙古項(xiàng)目虛實(shí)

　　賽維沒有這個(gè)實(shí)力投資該多晶硅項(xiàng)目，被指目的為換取內(nèi)蒙古的煤炭資源

　　賽維的另一張牌就是頻頻宣布新項(xiàng)目落成，旨在吸引投資方。然而故事背后，賽維的經(jīng)營能力并未得到改善。

　　11月1日，賽維發(fā)布公告稱，其子公司賽維LDK硅科技集團(tuán)將在內(nèi)蒙古呼和浩特市土默特左旗金山開發(fā)區(qū)興建世界上單體規(guī)模最大的高純硅料生產(chǎn)基地，規(guī)劃分兩期建成后年生產(chǎn)規(guī)模達(dá)6萬噸。其中一期項(xiàng)目于11月1日開工，總投資100億元，產(chǎn)能3萬噸，預(yù)計(jì)在2013年下旬建成投產(chǎn)。

　　這一消息的宣布讓業(yè)內(nèi)一片嘩然。作為全球最大的多晶硅企業(yè)，保利協(xié)鑫明年的多晶硅產(chǎn)能也只有4.6萬噸。如果賽維在內(nèi)蒙古的多晶硅項(xiàng)目建成，意味著將趕超保利協(xié)鑫成為新老大。

　　另一方面，賽維目前擁有4條多晶硅生產(chǎn)線，總計(jì)1.7萬噸的產(chǎn)能，折合到每季度產(chǎn)能為4500噸左右。根據(jù)賽維的三季報(bào)，其第三季度產(chǎn)量為2850到2900噸，則可折算出其產(chǎn)能利用率為64%左右，產(chǎn)能利用率并不高。在這樣的產(chǎn)能利用率下，賽維仍然謀求在內(nèi)蒙古的瘋狂擴(kuò)張，讓業(yè)內(nèi)人士深感意外。

　　到了今年12月，賽維對內(nèi)蒙古多晶硅項(xiàng)目的口風(fēng)突然發(fā)生了轉(zhuǎn)變。賽維LDK一位高管告訴記者：“這一項(xiàng)目，公司計(jì)劃在資金牢固的基礎(chǔ)上謹(jǐn)慎前行。”

　　今年年初，工信部等三部委聯(lián)合發(fā)布多晶硅行業(yè)準(zhǔn)入條件，新建的多晶硅項(xiàng)目審批的條件大大提高，其中包括太陽能級(jí)多晶硅還原電耗小于80千瓦時(shí)/千克，到2011年底前小于60千瓦時(shí)/千克等要求。這給新項(xiàng)目的開工建設(shè)和后期運(yùn)營設(shè)置了相對較高的屏障。

　　12月1日，記者從一位接近內(nèi)蒙古發(fā)改委人士處獲悉，賽維在內(nèi)蒙古的多晶硅項(xiàng)目到目前為止還沒有獲得內(nèi)蒙古發(fā)改委的審批，還只是停留在協(xié)議階段。

　　另一位賽維內(nèi)部人士也表示：“公司對于內(nèi)蒙古多晶硅項(xiàng)目的態(tài)度也與之前的高調(diào)宣傳有巨大反差。”他表示，內(nèi)蒙古多晶硅項(xiàng)目只是賽維的一個(gè)遠(yuǎn)景的規(guī)劃，未來根據(jù)行業(yè)形勢變化和資金狀況，有可能考慮投資，但近期啟動(dòng)無望。他同時(shí)明確表示：“這一項(xiàng)目沒有在內(nèi)蒙古動(dòng)工。”

　　中投顧問研究員李勝茂告訴記者，賽維不動(dòng)工內(nèi)蒙古項(xiàng)目完全在情理之中。“以項(xiàng)目先期投入30%計(jì)算，賽維為此項(xiàng)目必須先期投資30億元，而目前賽維的現(xiàn)金流只有10億美元左右，流動(dòng)負(fù)債卻達(dá)到22億美元，可以肯定的是賽維目前沒有這個(gè)實(shí)力投資該項(xiàng)目。”

　　外界普遍認(rèn)為，賽維的這一投資計(jì)劃，是為了換取內(nèi)蒙古的煤炭資源，套現(xiàn)后解決其資金鏈問題。

　　根據(jù)《內(nèi)蒙富自治區(qū)人民政府關(guān)于進(jìn)一步完善煤炭資源管理的意見》中的相關(guān)規(guī)定，“一次性完成固定資產(chǎn)投資額在40億元以上的新建大型裝備制造項(xiàng)目和高新技術(shù)項(xiàng)目，每20億元投資額可配置煤炭資源一億噸。”

　　賽維在當(dāng)?shù)赜?jì)劃投資100億元，按規(guī)定將有可能獲得5億噸煤礦的采礦權(quán)作為補(bǔ)償。但國內(nèi)五大電力集團(tuán)之一的新能源部負(fù)責(zé)人告訴記者，“地方政府不是傻子，會(huì)讓你空手套白狼嗎？”

　　上述負(fù)責(zé)人進(jìn)一步解釋說，項(xiàng)目只有在企業(yè)自己出錢的前提下，政府才會(huì)跟進(jìn)。“連企業(yè)自己都還沒有投錢，政府不會(huì)傻到將資源拱手相讓。”

　　事實(shí)上，各類新項(xiàng)目的消息如同煙霧彈般，不斷在光伏領(lǐng)域出現(xiàn)。和政府簽訂協(xié)議似乎已經(jīng)成為所有光伏企業(yè)說好一起導(dǎo)演的一場大戲。據(jù)本報(bào)記者了解，今年以來，漢能、尚德、英利、保利協(xié)鑫等光伏企業(yè)都相繼宣布新項(xiàng)目落成，然而真正落實(shí)開工的項(xiàng)目幾乎沒有。整個(gè)光伏產(chǎn)業(yè)都處在一種虛假的繁榮狀態(tài)，這正反映出整個(gè)行業(yè)處于調(diào)整期時(shí)一種濃厚的觀望情緒。

　　模式之辯

　　賽維還將繼續(xù)介入光伏下游，垂直一體化模式考驗(yàn)經(jīng)營能力

　　賽維總裁彭小峰一直是一個(gè)信奉行業(yè)周期論者。他一直堅(jiān)信，像任何行業(yè)一樣，太陽能行業(yè)的發(fā)展歷史來看，也有其發(fā)展周期。在如今行業(yè)低潮期，賽維仍然認(rèn)為對此深信不疑。

　　上述賽維高管分析稱：“2008、2009年的那次低潮和現(xiàn)在一樣，都是由于國際金融形勢動(dòng)蕩所造成的，都是短期的。到目前為止，全球太陽能年安裝量是每年增長的。上次金融危機(jī)之后，太陽能行業(yè)大約經(jīng)歷了三個(gè)季度低谷，這次相信在全世界各國央行的刺激政策下，也會(huì)在較短的時(shí)間內(nèi)走出陰影。”

　　他還預(yù)計(jì)，到2012年下半年，全球太陽能行業(yè)就會(huì)回暖，到2013年，又有可能再次出現(xiàn)像2010年一樣的全球供應(yīng)短缺現(xiàn)象。

　　但是現(xiàn)在的賽維已經(jīng)不再有當(dāng)年逆勢擴(kuò)張的氣概，甚至都未表現(xiàn)出擴(kuò)張的意圖來。渡過眼下的財(cái)務(wù)難關(guān)才是賽維的當(dāng)務(wù)之急。

　　上述賽維高管表示，自2010年以來，賽維的發(fā)展戰(zhàn)略從橫向擴(kuò)張(即以硅片為主攻方向)成功轉(zhuǎn)向縱向集成，經(jīng)過2010年和2011年上半年的整合，到目前已經(jīng)完成的從硅料到硅片，電池，組件的垂直產(chǎn)業(yè)鏈。“從今年三季度開始，賽維已經(jīng)做到了全行業(yè)最終產(chǎn)品成本最低的目標(biāo)，競爭力大大加強(qiáng)。未來幾年的發(fā)展和增長主要會(huì)來自于組件及下游的電站建設(shè)和開發(fā)方面。”

　　事實(shí)上，對于到底是要“垂直一體化”發(fā)展還是“專業(yè)化”發(fā)展的爭論在業(yè)內(nèi)一直存在，保利協(xié)鑫總裁朱共山曾一度流露出對于從事專業(yè)化生產(chǎn)的優(yōu)越感。他指出，多晶硅行業(yè)是一個(gè)大型的化工行業(yè)，需要對化工業(yè)具有極高的專業(yè)性和經(jīng)驗(yàn)才可以具有優(yōu)勢。“不是保利協(xié)鑫可以做到其他企業(yè)就可以做到這樣低的成本。”

　　在光伏業(yè)界，以賽維LDK和保利協(xié)鑫為代表的兩種發(fā)展模式一直在彼此交鋒。從2008年至今的發(fā)展來看，以保利協(xié)鑫為代表的專業(yè)化企業(yè)發(fā)展較好。這類企業(yè)守住光伏行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的兩端，依托在化工行業(yè)的專業(yè)化，一再降低產(chǎn)品成本，使其在面對國外多晶硅劇烈的價(jià)格挑戰(zhàn)之時(shí)還能保持成本優(yōu)勢。

　　而崇尚垂直一體化的賽維相比之下就沒能那么輕松。產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)都需要大量的資本沉淀，因此短期來看投入回報(bào)不成比例。

　　賽維目前重新調(diào)整方向，重心向下游的轉(zhuǎn)移，意味著賽維正在殺入目前光伏市場最為慘烈的電池板和組件整合大戰(zhàn)中。組件本身并無多少技術(shù)含量可言，完全依托資本和人力。此前，鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的溫州“跑路”老板胡福林，正是涉足太陽能電池組件領(lǐng)域，導(dǎo)致資金鏈斷裂的。

　　上述賽維高管稱：“現(xiàn)在確實(shí)是行業(yè)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。賽維通過前6年和發(fā)展和戰(zhàn)略布局，已經(jīng)打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，相信會(huì)是這一輪行業(yè)整合機(jī)會(huì)的少數(shù)贏家之一。”